Перевод статьи Цзяо Цзинпи, председателя Шанхайской биржи золота, оригинал которой опубликован в журнале Лондонской ассоциации участников рынка драгметаллов – «Alchemist» (рус. Алхимик).
В начале 2020 года финансовые рынки сильно лихорадило, а цены на активы пострадали от повышенной волатильности. Причина – пандемия коронавируса COVID-19, охватившая весь мир. Золото пострадало не меньше других активов. Спотовый курс драгметалла за одну неделю в марте опустился на 15%. Эксперты стали задаваться вопросом о том, не утратил ли желтый металл свою роль в качестве инструмента диверсификации и статус защитного актива.
Является ли золото до сих пор защитным активом?
На первый взгляд, серьезную волатильность курса этого драгметалла в начале пандемии можно сравнить с событиями времен мирового финансового кризиса 2008 года. Однако причины для аналогичного поведения разные. Существует множество факторов, которые влияют на курс золота, и функция каждого из них обладает свой спецификой. Значительная волатильность желтого металла в этом году не была вызвана традиционными геополитическими факторами, ситуацией со спросом и предложением. Это обстоятельство можно объяснить резким прекращением/приостановлением экономической активности во всем мире и макроэкономической политикой, проводимой властями с целью минимизации негативного влияния пандемии на мировую экономику.
В середине марта золото, похоже, временно потеряло свой статус защитного актива. Его курс снизился по причине совокупного воздействия ряда факторов, в том числе 1) обвала мирового фондового рынка, 2) синхронизированной динамики цен на золото и других сырьевых активов, 3) усиления роли американской валюты и 4) обвала курса нефти.
В долгосрочной перспективе желтый металл до сих пор остается востребованным защитным активом. Он будет и дальше функционировать в качестве инструмента диверсификации портфеля, учитывая масштабные и беспрецедентные меры денежно-кредитного и фискального стимулирования, которые проводят центральные банки и власти по всему миру для уменьшения экономического ущерба, нанесенного вирусом.
Причины повышенной волатильности курса золота
В конце марта унция желтого металла подешевела до 1450 долларов, то есть на 14,7% по сравнению с 1702 долларов, максимумом первого квартала. Ралли быстро возобновилось после падения. Курс золота достиг 1689 долларов за унцию 10 апреля, а к концу июня уже находился на отметке 1786 долларов за унцию. За первую половину 2020 года драгметаллу удалось вырасти до восьмилетнего максимума, подорожав на 17% в годовом исчислении.
Что же вызвало сильную волатильность курса?
1. Падение котировок финансовых активов в США и Европе по причине пандемии
С начала пандемии совокупное количество подтвержденных случаев заболевания во всем мире превысило 29,3 миллиона (по состоянию на 14 сентября). В большинстве стран власти ввели карантин для борьбы с последствиями здравоохранительного кризиса, что привело к временной экономической блокаде во всем мире и ухудшению средне- и долгосрочных экономических прогнозов.
Как известно, человеческий капитал – это наиболее динамичный фактор роста производительности. В условиях угрозы жизни человечеству другие ценности отходят на второй план. Поэтому неудивительно, что когда пандемия поставила под угрозу существования человеческий капитал, то это нанесло серьезный ущерб реальной экономике. Речь идет о приостановлении деятельности предприятий, снижении емкости рынка, прекращении экономической активности в сфере транспорта, гостиничного бизнеса, общественного питания, оптовой торговли, индустрии развлечений, культуры и спорта.
Кризис в реальной экономике оказал негативное воздействие на финансовый рынок в целом, усилив волатильность на рынках золота, сырьевых активов, облигаций и акций. Впоследствии его жертвами стали финансовые учреждения, а именно компании по управлению активами, страховые компании и банки. Колоссальный ущерб реальной экономике по причине пандемии усилил системные риски на мировых финансовых рынках. Это, в свою очередь, сформировало условия для более острых и масштабных последствий для мира, чем «пузыри» финансовых кризисов прошлого. В марте от пандемии сильно пострадали развитые страны, а затем и весь остальной мир. Появились опасения относительно экономической рецессии и дефицита ликвидности. Вследствие этого 16 марта индекс волатильности (VIX) вырос до исторического максимума в 82,69 пункта.
За тот же период на фондовом рынке США четыре раза срабатывали биржевые предохранители – 9, 12, 16 и 18 марта. ФРС отреагировала на это тем, что стала быстро снижать процентные ставки вплоть до нуля, внедрила новую программу количественного смягчения на 700 млрд долларов, а также прибегла к совокупности инструментов для вливания ликвидности непосредственно в руки потребителям, бизнесу, фондам и банкам. Это стало возможным благодаря использованию следующих механизмов: финансирования заработных плат, кредитования первичных дилеров, обеспечения ликвидности денежных фондов взаимных инвестиций, «неограниченной» покупки облигаций в контексте количественного смягчения, создания механизмов корпоративного кредитования на первичном и вторичном рынках и т.д. Несмотря на все эти инициативы, фондовый рынок США пострадал от сильнейших колебаний, что стало дополнительным свидетельством паники и дефицита ликвидности. Некоторым инвесторам пришлось продавать ликвидные активы, такие как золото, для покрытия убытков и удовлетворения маржинальных требований. Поэтому рынок драгметалла лишился инвестиций.
Что еще хуже, коронакризис создал дефицит ликвидности на финансовых рынках, снизив стоимость целых классов активов, включая акции, нефть, золото и облигации. Рост уровня неопределенности и рисков, наряду с сокращением доли заемных средств, лишь усугубили эту ситуацию. Даже золото оказалось незастрахованным от этой всеобщей распродажи активов, временно лишившись статуса защитного актива на фоне финансовых пертурбаций.
2. Динамика цен на драгметалл и сырьевые активы была синхронной, поскольку золото включено в индексы финансовых активов
Контракт на индекс фьючерсных цен «Бюро товарных исследований» (Commodity Research Bureau (CRB))является одним из наиболее активно торгуемых в мире. Он охватывает 19 видов сырья, включая нефть и золото. Инвесторы продают данный контракт, если цены на сырьевые активы падают, особенно при условии роста популярности рискованных активов. Поэтому драгметалл подлежал ликвидации наряду с другими активами, ведь все сырьевые активы включены в индекс и привязаны к нему в равных пропорциях.
Кроме того, золото присутствует в инвестиционных портфелях. Следовательно, когда на финансовых рынках растет волатильность, желтому металлу несдобровать. Однако положительной корреляции между драгметаллом и другими видами сырья не существует. Она возникает из-за потребностей оптимизации распределения активов.
Обычно статус золота как защитного актива восстанавливается, когда кризис ликвидности постепенно утихает, в отличие от других видов сырья и традиционных финансовых активов.
3. Американская валюта сильнее влияет на курс золота
Индекс доллара США – это основной фактор, который влияет на курс желтого металла. Эти активы в долгосрочной перспективе обратно коррелируют между собой. Однако данная корреляция усиливается в условиях крайнего дефицита финансовой ликвидности. Например, индекс американской валюты снизился временно в конце февраля по причине пандемии и краха фондового рынка страны. 9 марта фондовый рынок США обвалился до двухлетнего минимума, вызвав первое срабатывание биржевого предохранителя в этом году. Индекс подскочил до трехлетнего максимума, 103,01 пунктов к 20 марта, как только ликвидность на рынках уменьшилась. Курс золота перестал расти 9 марта и стал снижаться, в отличие от ситуации с американской валютой. Следовательно, обратная корреляция между золотом и индексом доллара значительно усилилась.
Инвесторы во всем мире запаниковали из-за увеличения уровня неопределенности и резких колебаний цен. В этих условиях американская валюта в качестве мерила мирового богатства стала предпочтительным инструментом хеджирования от рыночных рисков. Поэтому инвесторы ринулись продавать все другие активы, чтобы заполучить доллар, хотя ФРС еще два раза снизила ставки в марте.
Доллар упал и фондовый рынок США, функционирующий на основе высокой доли заемных средств, оказался в ситуации риска принудительной продажи активов и кризиса ликвидности. Ликвидность практически не поступала на фондовые рынки, поскольку американские банки следовали Правилам Волкера. Согласно этим правилам, банковским организациям запрещено заниматься торговыми операциями: владеть, инвестировать, спонсировать хедж-фонды или фонды прямых инвестиций. Поэтому даже несмотря на то, что ФРС впрыснула дополнительную ликвидность в банки, ситуации это не помогло. Кроме того, высокочастотная торговля и финансовые производные инструменты усугубили кризис ликвидности, поскольку в экстремальных рыночных условиях происходит ликвидация долларовых активов. На финансовых рынках теперь всем понадобились наличные. Кризис ликвидности не прекратился, хотя ФРС снизила процентные ставки почти до нуля и запустила программу покупки облигаций в контексте количественного смягчения. Обычно индекс доллара США падает после снижения ставок, но на этот раз он неожиданно вырос, что указывает на увеличение роли американской валюты на финансовых рынках.
4. Падение цен на нефть негативно отразилось на золоте
На начальном этапе пандемии возникли опасения относительно ее экономических последствий для Китая. Это усугубило дисбаланс между спросом и предложением на мировом рынке нефти и привело к снижению цен на «черное золото».
22 февраля вирус распространился в других странах, и опасения усилились, поскольку цены на нефть падали еще быстрее. 4 марта Россия отказалась от дополнительного сокращения добычи нефти, о котором договорились в ОПЕК+. 7 марта Саудовская Аравия объявила о своем решении продавать нефть по заниженной цене, увеличив добычу до более 10 млн баррелей в день, а в апреле этот показатель вырос до 11 млн баррелей. Впоследствии другие члены ОПЕК последовали примеру этих стран, присоединившись к ценовой войне на рынке нефти. 9 марта котировки снова просели. Цена на нефть марки WTI упала ниже отметки в 20 долларов за баррель с максимума в 65,6 долларов за баррель, потеряв около 70% своей стоимости. Обвал нефти усугубил ситуацию на финансовых рынках.
Низкий курс «черного золота» также нанес удар по добыче сланцевой нефти в США. Большинство компаний в этой отрасли пережили долговой кризис, учитывая, что безубыточная цена должна в среднем превышать 45 долларов за баррель. Тем временем стоимость акций в этом секторе начала падать. Так, менее чем за год акции промышленного гиганта «Chesapeake Energy» снизились в цене на 75%. Поэтому паника на фондовом рынке и кризис ликвидности усилились.
Золото до сих пор востребовано в качестве защитного актива
Желтый металл не смог уцелеть в условиях повсеместной распродажи активов на раннем этапе финансовых пертурбаций этого года. Однако в долгосрочной перспективе золото – это востребованный защитный актив.
1. Золото – один из самых доходных финансовых активов в этом году. Объем торговли этим драгметаллом продолжает стремительно расти
В марте драгметалл потерял 15% своей стоимости. Несмотря на это ему удалось остаться в списке самых доходных активов 2020 года.
Объем паев в золотых биржевых фондах вырос на 154 метрических тонны в мае, доведя совокупный показатель до 3621 тонны к концу июня. Приток паев в золотые биржевые фонды по всему миру превысил рекордные годовые показатели роста всего за пять месяцев 2020 года. Крупнейший золотой биржевой фонд «SPDR» увеличил свои запасы драгметалла на 3,8 млн унций (около 1178 тонн). Рекордный чистый приток капитала является свидетельством признания статуса золота как защитного актива со стороны инвесторов.
Биржи золота по всему миру сообщили о крупном росте объемов торговли по причине ралли драгметалла в первом полугодии. Крупные международные биржи драгметаллов, например, Чикагская и Токийская товарные биржи, не остались в стороне, а в Шанхайской бирже золота был зафиксирован рекордный объем торговли по многим направлениям.
За первые шесть месяцев торговый оборот Шанхайской биржи золота составил 18,7 трлн юаней, увеличившись на 84,19%. Объем торговли желтым металлом вырос на 13,28%, до 33,8 тыс. тонн, а серебра – на 272,06%, до 1,56 млн тонн.
2. Данные за прошлые периоды кризисов и пандемий свидетельствуют о том, что желтый металл быстрее других видов сырья возобновит свое ралли
Когда в 2003 разразилась пандемия атипичной пневмонии, индекс фьючерсных цен «Бюро товарных исследований» упал на 11%: с максимума в 221,38 пункта до 197,79 пункта, самого низкого показателя. В то же время желтый металл дешевел в течение двух месяцев, вплоть до начала апреля. К концу года он достиг 415 долларов за унцию. При этом индекс фьючерсных цен «Бюро товарных исследований» увеличился только 29 апреля, через три недели после драгметалла.
Во время финансового кризиса 2008 года индекс фьючерсных цен «Бюро товарных исследований» 5 декабря достиг своего годового минимума в 208,6 пунктов, что на 66% ниже его максимума начала июля – 473,52 пункта. Кризис прошел, а рынок был наводнен ликвидностью от ФРС. При этом курс золота начал восстанавливаться, затем вошел в повышательный тренд, который довел его до отметки в 2067 долларов за унцию в начале августа текущего года. Однако другие сырьевые активы, включенные в индекс фьючерсных цен «Бюро товарных исследований», еще не восстановились до уровня 2008 года.
Желтый металл будет страдать от сильной волатильности пока не прояснится ситуация с пандемией. Вполне вероятно, что курс золота будет расти быстрее цен на другие сырьевые товары, если ситуация на финансовых рынках нормализируется в результате завершения пандемии.
3. Золото помогает справиться с рисками, возникшими по причине глобальных макроэкономических стимулирующих мер
По данным апрельского отчета МВФ «Перспективы развития мировой экономики», в 170 странах увеличения душевого дохода не будет. В предыдущем отчете организации речь шла о том, что в 160 странах будет достигнут положительный рост в 2020 году.
Согласно недавнему прогнозу МВФ, мировая экономика переживет серьезный спад в этом году, наряду с сокращением мирового производства на 4,9%. Более того, совокупные потери производства в 2020-2021 гг. от коронакризиса составят свыше 12 трлн долларов.
Пока неясно, сколько продлится и каков будет масштаб пандемии. Это значит, что рост мировой экономики в 2020 году окажется удручающим. Спад темпов экономического развития будет, скорее всего, более серьезным, чем в период Великой депрессии.
В начале апреля власти по всему миру приняли меры для уменьшения последствий пандемии. По расчетам МВФ, мировой объем фискальных стимулов составил 8 трлн долларов. Власти многих стран обратились к серьезным денежно-кредитным стимулам. Сейчас по существу проводится контрциклическая экономическая политика, примеров которой в истории нет.
Важно то, что основная роль денежно-кредитной и фискальной политики состоит в стимулировании экономического роста и уменьшении волатильности. Таким образом, потребуется время, чтобы оправиться от экономических последствий текущего макроэкономического стимулирования.
С середины февраля доходность облигаций США увеличилась с 11,25% до 16,65%, а доходность корпоративных облигаций с рейтингом BBB – с 135 до 290 базисных пунктов. Как показывает опыт распространения кризисов, например, Великой депрессии в 1929 году, повышенный уровень кредитного спрэда сделает недоступными средства для корпораций, усугубив тем самым последствия кризиса. Следовательно, неограниченная покупка облигаций со стороны ФРС и агрессивное снижение ставок ситуации не помогут.
Если пандемия продлится в течение долгого времени, то макроэкономические стимулы создадут условия для нового кризиса, поскольку мировая экономика застрянет в понижательном тренде.
Именно поэтому золото, обладающее внутренней монетарной ценностью, останется надежным объектом вложения средств с целью защиты от рисков, которые связаны с мерами по стимулированию экономического роста.
